Trạng Thái Stablecoin: Liệu USDe của Ethena có thể giải quyết được vấn đề UST nào không?
Điểm Nổi Bật Chính:
Báo cáo được Bybit đánh giá cao này xem xét tình trạng hiện tại của stablecoin, đi sâu vào sự phát triển của USDe và làm sáng tỏ liệu USDe có thể giải quyết những vấn đề mà UST không giải quyết được hay không.
USDT mở rộng vị thế dẫn đầu thị trường, với một số stablecoin hàng đầu bị thu hẹp nguồn cung. USDe nổi bật và đã trở thành một trong 4 stablecoin hàng đầu trong một khoảng thời gian ngắn.
Lợi nhuận cao của USDe là một trong những tính năng tạo nên sự khác biệt. Chúng tôi khám phá cơ chế và thảo luận xem cơ chế này có bền vững về lâu dài hay không. Ngoài ra, chúng tôi so sánh USDe với UST và khám phá xem USDe có thể giải quyết những vấn đề mà UST không giải quyết được hay không.
Trạng Thái Stablecoin
USDT mở rộng vị thế dẫn đầu thị trường. Trong top 10 danh sách nguồn cung stablecoin hiện tại – trong đó bốn đã không tồn tại một năm trước – chỉ có USDT ghi nhận mức tăng YoY (~43%) là $33 tỷ. Những đồng tiền khác giảm nguồn cung, bao gồm USDC, giảm ~16% so với cùng kỳ năm trước. Do đó, mức tăng ròng của YoY trong nguồn cung stablecoin là $22,7 tỷ là sự kết hợp của tính thanh khoản mới và phân bổ lại từ các tài sản stablecoin khác. USDe của Ethena Labs đã trở thành chủ đề bàn tán của thị trường crypto này do sự tăng trưởng nhanh chóng, được thúc đẩy bởi lợi nhuận sinh lợi và airdrop token quản trị thành công. Kể từ khi ra mắt vào giữa tháng 2, USDe đã trở thành stablecoin lớn thứ năm tính theo vốn hóa thị trường, vượt mốc $2 tỷ vào đầu tháng 4/2024.
USDe là gì?
USDe là stablecoin của Ethena trên Ethereum, được Ethereum và Bitcoin hỗ trợ hoàn toàn on-chain. Thông qua cơ chế độc đáo của mình, mục tiêu của nền tảng này là bền vững với đồng đô la và đủ ổn định, có thể mở rộng và chống kiểm duyệt. Tuy nhiên, điều đã thúc đẩy sự tăng trưởng của đồng tiền này là lợi nhuận biến đổi rất hấp dẫn đối với chủ sở hữu.Mặc dù USDe được phân loại là stablecoin, Ethena Labs tuyên bố rằng USDe trên thực tế không phải là stablecoin. Thay vào đó, giao thức này gọi đó là “đồng đô la tổng hợp”. Không giống như USDT hoặc USDC, USDe không được hỗ trợ một-một bằng tiền fiat (ví dụ: tiền mặt hoặc hóa đơn Ngân quỹ Mỹ ngắn hạn).
Lợi Nhuận Được Tạo Ra Như Thế Nào? Lợi Nhuận Có Bền Vững Không?
Lợi nhuận được tính từ hai thành phần:
1.Staking phần thưởng từ tài sản đảm bảo Ethereum cơ sở
Một phần tài sản đảm bảo hỗ trợ USDe ở dạng ETH đã stake. Kể từ The Merge, staker ETH đã kiếm được phần thưởng để giúp duy trì tính bảo mật của mạng Ethereum, thường ở tỷ lệ hàng năm là 3–4%. Hiện tại, ETH đã stake chiếm khoảng 15% cơ sở tài sản đảm bảo của Ethena, với lợi nhuận tài sản đảm bảo có trọng số là 0,66%.
Trong những ngày đầu, đội ngũ Ethena nói rằng cuối cùng họ sẽ bao gồm ETH thô để hỗ trợ khi Ethena phát triển nhằm mở rộng cơ sở tài sản đảm bảo của mình một cách phù hợp, bất chấp lợi nhuận tương đối thấp hơn. Trên thực tế, điều này – và hơn thế nữa – đã xảy ra với việc đưa Bitcoin vào làm tài sản đảm bảo, được Ethena chứng minh vì lợi nhuận staking ETH khoảng 3% là không đáng kể trong thời kỳ thị trường giá lên.
2. Chiến lược phòng ngừa rủi ro Delta cung cấp các khoản thanh toán funding và chênh lệch cơ sở
Phần còn lại của lợi nhuận hai chữ số hấp dẫn của USDe đạt được thông qua chiến lược phòng ngừa rủi ro delta, liên quan đến hợp đồng tương lai vĩnh viễn. Trong thị trường vĩnh viễn, tỷ lệ funding được những người nắm giữ vị thế mua trả cho những người nắm giữ vị thế bán hoặc ngược lại, để giảm thiểu chênh lệch giữa hợp đồng tương lai và giá giao ngay (xem thêm về tỷ lệ funding tại đây ).
Vì thị trường crypto có xu hướng từ lâu, các vị thế bán (ví dụ: danh mục chiến lược phòng ngừa rủi ro delta của Ethena) nhận được các khoản thanh toán funding, do đó cung cấp cho Ethena lợi nhuận vượt trội thường xuyên. Ngoài ra, lợi nhuận từ chênh lệch cơ sở của Ethena, một mức giá không hiệu quả, theo đó có chênh lệch giá giữa thị trường giao ngay và hợp đồng tương lai.
Về mặt lý thuyết, các nguồn lợi nhuận là hợp lý. Lợi nhuận được tạo ra từ staking Ethereum về cơ bản bắt nguồn từ tiền đề của mạng lưới proof of stake (PoS) và chiến lược giao dịch trung lập delta là một thực tế được thiết lập tốt trong thị trường TradFi và crypto, như đã đề cập ở trên.
Tuy nhiên, lợi nhuận từ các khoản thanh toán funding và chênh lệch cơ sở đã giảm trong những tuần gần đây khi thị trường suy yếu (tức là giảm nhu cầu đối với các vị thế mua ETH), dẫn đến giảm lợi nhuận USDe. Ngoài ra, giả thuyết cho rằng khi hiệu quả thị trường của crypto được cải thiện, chênh lệch cơ sở sẽ thắt chặt, có khả năng làm giảm lợi nhuận hơn nữa.
Ethena Giải Quyết Bộ Ba Stablecoin Như Thế Nào?
Bộ ba stablecoin đề cập đến sự đánh đổi vốn có trong cơ chế của một stablecoin. Bộ ba cho thấy rằng không có giải pháp hiện có nào giải quyết đầy đủ các vấn đề về khả năng mở rộng, ổn định và phi tập trung, vì mỗi thiết kế stablecoin tập trung nhiều hơn vào một số thuộc tính nhất định so với các thuộc tính khác.
Ethena Labs nói rằng USDe giải quyết trực tiếp cả ba yêu cầu một cách đầy đủ và có thể hoạt động tốt hơn các stablecoin hiện có trên thị trường, do đó mang lại lợi nhuận kinh tế có thể được chuyển cho những người tham gia.
USDe Có Thể Thành Công Khi UST Thất Bại Không?
Sự gia tăng nhanh chóng của USDe đã thu hút sự chú ý đáng kể và ở một mức độ nào đó, đã chia rẽ cộng đồng. Nhiều người đã so sánh giữa lợi nhuận hấp dẫn của USDe và lợi nhuận gần như liên tục của UST là ~20%, mặc dù nó bao gồm một thiết kế không bền vững cuối cùng dẫn đến sự sụp đổ của nó. Người sáng lập Ethena, bảo vệ phát minh của mình, bác bỏ những so sánh này như một “cuộc tranh luận ở cấp độ bề mặt yếu kém”, điều này dường như đúng nếu bạn xem xét thiết kế của các đô la tổng hợp rất khác nhau.
Trong thời hoàng kim của UST, nhiều người đã cảnh báo về cơ chế giống Ponzi của Anchor Protocol, cơ chế này đã trả 20% APY cho những người nắm giữ UST mặc dù không tạo đủ thu nhập lãi để trang trải điều đó. Ngoài ra, thiết kế của UST – dựa vào giá LUNA, không có ký quỹ thực sự – đã nhanh chóng được chứng minh là vốn rất dễ vỡ và do đó không thành công trong thời kỳ biến động và căng thẳng.
Như chúng tôi đã giải thích trước đó trong bài viết này, so sánh USDe dựa trên lý thuyết. Chiến lược cash-and-carry của Ethena, nền tảng cho chốt đô la, được hiểu rõ và sử dụng trong tài chính. Lợi nhuận do Ethena tạo ra, không giống như Anchor Protocol của UST, được giải thích rõ ràng thông qua phần thưởng staking thông qua tài sản đảm bảo cơ sở, các khoản thanh toán funding và chênh lệch cơ sở từ chiến lược phòng ngừa rủi ro delta. Do đó, lợi nhuận sẽ biến động, vì Ethena không đảm bảo về mức lợi nhuận do giao thức tạo ra. Bản chất mỏng manh và phức tạp của các stablecoin thuật toán như UST đơn giản là không thể so sánh với thiết kế của USDe.
Tuy nhiên, chúng ta cũng phải công nhận rằng không có giao thức nào không có rủi ro. Mặc dù chúng tôi đã nhấn mạnh tính mạnh mẽ cơ bản của thiết kế của Ethena, nhưng điều này dành riêng cho lý thuyết tài chính của cơ chế phòng ngừa rủi ro delta. Có nhiều rủi ro khác nhau ngoại sinh đối với cơ sở lý thuyết và kỹ thuật của cơ chế chốt. Do đó, người dùng nên đánh giá cẩn thận tất cả các yếu tố khi xem xét Ethena. Hãy nhớ rằng những điều sau đây chỉ là một số rủi ro đáng chú ý hơn mà chúng tôi tin rằng có liên quan đến giao thức.
Kết Luận
USD của Ethena thể hiện một cách tiếp cận mới để tạo ra một stablecoin đủ phi tập trung, ổn định và hiệu quả về vốn. Tuy nhiên, khả năng tồn tại lâu dài của sản phẩm vẫn phải chịu sự giám sát, vì nó vẫn chưa được thử nghiệm trong điều kiện thị trường khắc nghiệt. Từ góc độ hồ sơ rủi ro, điểm mấu chốt là USDe có bản chất được hỗ trợ đầy đủ về cơ bản an toàn hơn các stablecoin thuật toán như UST.
Mặc dù lợi nhuận của USDe có thể giảm về 0 theo giả thuyết, nhưng các nguồn lợi nhuận là hợp pháp và bền vững. Cuối cùng, thiết kế cơ chế vốn rủi ro hơn so với các mô hình USDT và USDC được tài sản hỗ trợ đơn giản. Do đó, việc quyết định chọn stablecoin nào cuối cùng phụ thuộc vào sự đánh đổi mà một người sẵn sàng thực hiện.
#BybitTheo dự kiến #BybitResearch